くの投資家がより高いリターンを目指して、プライベート投資に注目していています。その背景には、プライベート・エクイティ、不動産、プライベート・クレジットに特化した運用戦略が、一般に伝統的資産対比で魅力的な流動性プレミアムを有するからです。

しかし、プライベート投資においては、いつでもキャピタルコールに対応できるよう、資金を準備しておかなければならない、という流動性管理の課題もあります。投下資金ではなく、コミットメントした資金も含めてリターンを勘案する場合、待機資金を保持することは望ましくなく、流動性プレミアムを損なう事にも繋がります。これを解決すべく、プライベート資産のキャピタルコールの傾向を元に、キャピタルコールの待機資金に関する運用ソリューションを考案いたしました。

伝統的アプローチ

キャピタルコールの待機資金の管理手法においては大きく2種類あります。

1つ目は保守的な方法で、現金または国債において運用する方法です。この場合、コミットメントベースの資金に対する期待リターンは大きく低下し、“キャッシュ・ドラッグ(キャッシュ保有によるリターンの低下効果)”が発生します。キャッシュ・ドラッグの効果は看過できず、プライベート・エクイティの場合、目標IRRの1/3相当のリターン逸失に繋がる可能性があります。

2つ目は、より積極的な方法で、プライベート資産に類似した伝統的資産での同等物(PME、Public Market Equivalent)に、キャピタルコール待ちの資金を投資する方法です。伝統的なプライベート・エクイティであれば上場株式、プライベート・クレジットであればハイイールド社債などが該当します。この場合の問題点は、PME資産とプライベート資産が正相関の関係にある点です。つまり、上場株式が下落したり割安となる局面で、キャピタルコールがかかりやすい傾向にあり、その結果、PME資産の評価損を実現損とする必要があるだけではなく、欠損分の補填を要することです。

図表1:キャッシュ・ドラッグ

流動性に応じた階層化ソリューション

PIMCOの考える待機資金の運用における適切なアプローチは前述の2種の中間です。その一例として、キャピタルコールの流動性ニーズに応じて階層化し、資産を超短期債券、短期債券、PME資産の3つに配分するアプローチを考察いたしました。

この流動性に応じた階層化ソリューションでは、プライベート資産のキャピタルコールの傾向や規模などを勘案し、適切なリスクテイクのバランスをとる必要がありますが、短期/超短期債券とPME資産を組み合わせることで、キャッシュ・ドラッグを緩和できる可能性を高められるものと考えています。

図表2は一例として、プライベート・デット資産に1万米ドルをコミットメントした場合に、コミットメントから5年経過後の階層化ソリューションを用いた場合の階層化アプローチの超過収益額と、想定しておくべき追加コミットメント額を比較したものです。階層化に当たっては、キャピタルコールの速度に応じて保守的なアプローチ(よりキャピタルコールが早く発生する想定)を用いることもでき、リスク性資産のみに投資する場合に比較して不足発生額を抑えながら、キャッシュ運用対比でキャッシュ・ドラッグを抑制できる可能性を示しています。当該ソリューションは、プライベート資産に投資を行う投資家の流動性管理において一考に値するアプローチであるとPIMCOでは考えています。

図表2:超過収益/不足想定額の比較

本分析の詳細については、担当アカウント・ マネージャーにお問い合わせください。

図表1および図表2のデータサンプルについては、”Cash for Calls: A Quantitative Approach to Managing Liquidity for Capital Calls”( PIMCO IN DEPTH, February 2022, 英語版)をご参照ください。なお本資料では、当該レポート内の図表を一部日本の投資家向けに修正、簡易化して掲載しています。

著者

Yoshiaki Kusakabe

アカウント・マネージャー

Takanori Shiraishi

アカウント・マネージャー

関連コンテンツ

ご留意事項

過去の実績は将来の運用成果を保証または示唆するものではありません。

全ての投資にはリスクが伴い、価値は下落する場合があります。債券市場への投資は市場、金利、発行体、信用、インフレ、流動性などに関するリスクを伴うことがあります。ほぼ全ての債券及び債券戦略の価値は金利変動の影響を受けます。デュレーションの長い債券及び債券戦略は、より短い債券及び債券戦略と比べて金利感応度と価格変動性が高い傾向にあります。一般に債券価格は金利が上昇すると下落し、現在のような低金利環境ではリスクが高まります。債券取引におけるカウンターパーティーの取引能力の低下が市場流動性の低下や価格変動制の上昇をもたらす可能性があります。債券への投資では換金時に当初元本を上回ることも下回ることもあります。政府が発行する物価連動債(ILB)は、元本価値がインフレ率に連動して定期的に調整される債券です。実質金利が上がった場合、物価連動債(ILB)の価値は減少します。インフレ連動国債(TIPS)は、米国政府が発行する物価連動債(ILB)です。コモディティは市場、政治、規制、自然などの条件により高まるリスクを伴い、全ての投資家に適しているとは限りません。株式の価値は一般的な市場、経済、産業の実体と見込み両方の状況によって減少する可能性があります。不動産及び不動産に投資するポートフォリオの価値は損害または収用、地域経済または経済全般の状況の変化、需給、金利、固定資産税率、家賃に関する規制、都市計画法また運営費などにより変動します。外貨建てあるいは外国籍の証券への投資には投資対象国の通貨価値の変動や経済及び政治情勢に起因するリスクを伴うことがあり、新興成長市場への投資ではかかるリスクが増大することがあります。為替レートは短期間に大きく変動する場合があり、ポートフォリオのリターンを減少させる可能性があります。プライベート・クレジットは、流動性リスクの影響を受ける可能性のある非上場株式への投資を伴います。プライベート・クレジットに投資するポートフォリオは、レバレッジをかけ、投資損失のリスクを高める投機的な投資行為を行う可能性があります。分散投資は損失を保証するものではありません。金融市場動向やポートフォリオ戦略に関する説明は現在の市場環境に基づくものであり、市場環境は変化します。マネジメント・リスクとは、PIMCOが用いる投資手法およびリスク分析が望んだ結果を生まないリスク、また、政策や変更等が戦略の運用においてPIMCOが利用可能な投資手法に影響を及ぼしうるリスクを指します。

金融市場動向やポートフォリオ戦略に関する説明は現在の市場環境に基づくものであり、市場環境は変化します。本資料で言及した投資戦略が、あらゆる市場環境においても有効である、またはあらゆる投資家に相応しいという保証はありません。投資家は、自らの長期的な投資能力、特に市場が悪化した局面における投資能力を評価する必要があります。見通しおよび戦略は予告なしに変更される場合があります。投資判断を下す前に投資の専門家にご相談ください。

本資料に含まれる予測や推計及び特定の情報は独自のリサーチを基としており、投資助言や特定の証券、戦略、もしくは投資商品の推奨を目的としたものではありません。また、将来の投資成果は保証されているものではありません。

アルファとは、リスク調整後の運用成績を計る指標であり、ポートフォリオのリスク調整後の運用成績のボラティリティ(価格変動リスク)とベンチマーク・インデックスを比較することによって求められます。つまり、ベンチマークに対する超過リターンがアルファを構成します。アルファはプラスの場合もマイナスの場合もあります。ベータとは、市場変動に対する価格の感応度を計る指標であり、マーケット・ベータは1と定義されます。相関とは2つの証券が相互にどう動くかを統計的に算出したものです。とは、リスク調整後の運用成績を計る指標であり、ポートフォリオのリスク調整後の運用成績のボラティリティ(価格変動リスク)とベンチマーク・インデックスを比較することによって求められます。つまり、ベンチマークに対する超過リターンがアルファを構成します。アルファはプラスの場合もマイナスの場合もあります。ベータとは、市場変動に対する価格の感応度を計る指標であり、マーケット・ベータは1と定義されます。相関とは2つの証券が相互にどう動くかを統計的に算出したものです。

ここでの「割安」、「割高」という用語は、当該証券や資産クラスの長期平均並びに運用担当者の将来予想価格を大幅に下回る、あるいは上回るという意味で使われています。将来の運用成果や、証券の評価による利益の確定または損失の回避が保証されるものではありません。本資料には、資料作成時点でのPIMCOの見解が含まれていますが、その見解は予告なしに変更される場合があります。

本資料は情報提供を目的として配布されるものであり、投資助言や特定の証券、戦略、もしくは投資商品の推奨を目的としたものではありません。本資料に記載されている情報は、信頼に足ると判断した情報源から得たものですが、その信頼性について保証するものではありません。

ピムコジャパンリミテッドが提供する投資信託商品やサービスは、日本の居住者であり、かつ法律による制約のない方に対して提供するものであり、かかる商品やサービスが許可されていない国・地域の方に提供するものではありません。運用を行う資産の評価額は、組入有価証券等の価格、デリバティブ取引等の価値、金融市場の相場や金利等の変動、及び組入有価証券の発行体の財務状況や信用力等の影響を受けて変動します。また、外貨建資産に投資する場合は為替変動による影響も受けます。したがって投資元本や一定の運用成果が保証されているものではなく、損失をこうむることがあります。運用によって生じた損益は、全て投資家の皆様に帰属します。弊社が行う金融商品取引業に関してお客様にご負担頂く手数料等には、弊社に対する報酬及び有価証券等の売買手数料や保管費用等の諸費用がありますが、それらの報酬及び諸費用の種類ごと及び合計の金額・上限額・計算方法は、投資戦略や運用の状況、期間、残高等により異なるため表示することができません。PIMCOは、アリアンツ・アセット・マネジメント・オブ・アメリカ・エル・ピーの米国およびその他の国における商標です。本資料の一部、もしくは全部を書面による許可なくして転載、引用することを禁じます。本資料の著作権はPIMCOに帰属します。2022年(注)PIMCOはパシフィック・インベストメント・マネジメント・カンパニー・エルエルシーを意味し、その関係会社を含むグループ総称として用いられることがあります。

ピムコジャパンリミテッド
〒105-0001 東京都港区虎ノ門4-1-28 虎ノ門タワーズオフィス18階
金融商品取引業者:関東財務局長(金商)第382号
加入協会:一般社団法人日本投資顧問業協会、一般社団法人投資信託協会、一般社団法人第二種金融商品取引業協会